美锦能源是美锦能源集团旗下的上市平台(持股47.48%)，实控人为姚氏家族。公司主要从事煤炭及焦化业务，2017年开始积极探索向新能源转型，依托丰富的煤焦资产以及焦炉煤气低成本制氢的先发优势，积极布局氢能产业链上下游。得益于煤炭和焦炭主业的高景气，2021年前三季度盈利大幅增长，实现营业收入157.7亿元(+76%)，实现归属于上市公司股东的净利润20.2亿元(+345%)。
焦化产能有进一步扩张预期
煤焦业务是目前公司收入的主要来源，煤炭方面公司共有4对矿井，合计产能630万吨/年(权益582万吨/年)，炼焦配煤为主，部分焦化用煤内部供应，上下游具有协同效应;焦化方面公司共有3个在产焦化厂，合计产能715万吨/年(权益648万吨/年)，在建产能730万吨/年，同时具有焦油、粗苯、煤气、高纯氢等多项副产品供应能力。在地产边际改善和行业产能持续压缩的背景下，公司煤焦业务业绩有望持续向好。
氢能产业链版图持续扩张
双碳目标下，氢能作为一种清洁无碳的二次能源，具有巨大的发展空间，公司以传统焦化业务为基础，积极布局氢能上游制氢至下游整车的各个环节。制氢环节，公司焦炉煤气理论上可提取氢气6.4万吨/年，低廉的价格充满竞争力，同时牵手北京冬奥会供应企业北京环宇京辉;加氢环节，公司目前有8座控股的在运加氢站，十四五期间规划建设100座;燃料电池零部件环节，公司参股国鸿氢能、鸿基创能，深度布局电堆、膜电极等关键领域，在技术和规模方面均有领先优势;燃料电池整车环节，公司控股飞驰汽车，飞驰汽车拥有多款氢燃料电池车在国内外落地运行，国内市占率约15%，且公司拟拆分其至创业板上市，进一步扩张业务;此外公司提前卡位核心区域，在山西、山东、长三角、京津冀、能源金三角、粤港澳大湾区等6大地区持续布局扩张业务。
超级电容突破活性炭技术
超级电容器是一种具有广泛应用空间的储能器件，核心组成部分电极材料——电容炭，国内主要依赖进口。公司早在2016年就开始与山西煤化所合作研发电容炭，并在2019年实现高品质电容炭的生产线落地，达到国际先进水平，2020年公司启动了电容炭的1000吨/年的产业化工作，未来有望贡献业绩。
盈利预测与估值
我们预测公司2021-2023年实现归属于母公司的净利润分别为24.3/28.2/29.4亿元，同比增长245%/16%/4%，折合EPS分别是0.57/0.66/0.69元/股，当前股价16.23元对应PE分别为28.5/24.6/23.6倍。考虑到，焦炭行业产能持续压减，而公司产能仍具增长潜力，市占率有望进一步提升;公司积极转型新能源和新材料领域，一方面布局极具前景的氢能领域，在制氢、燃料电池关键零部件和整车环节都具有较强的领先卡位优势，二方面携手中科院山西煤化所布局超级电容业务，具备规模化的可能性，上述新能源新材料业务成长空间广阔，公司具备一定的领先优势。首次覆盖公司，给予“买入”评级。
风险提示：1)经济增速不及预期风险，可能会引发公司主要产品焦炭价格下滑，价格下滑的风险测算见后文。2)安全生产及环保风险，公司所处的煤炭开采行业属于高风险行业，存在安全生产方面风险;焦炭行业属于高耗能、高污染行业，存在环保限产方面风险。3)新能源业务研发及产销不及预期风险，若新能源相关子公司研发进度不及预期或生产销售量增长缓慢，可能会对公司业绩造成影响。4)研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
投资快报
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