西部牧业:三大产业链助涅槃重生

　　近日我们与公司董事长就公司经营情况及未来规划做了深入交流,由于牛本身周期长,以及生鲜乳价格低迷,造成公司上市至今增长缓慢。鉴于此公司一方面通过收购花园延长生鲜乳产业链,另一方面提出重点发展肉牛产业链,由于国内能繁母牛数量急剧下滑,牛肉价格长期看涨。今年公司募投和超募项目都将完全达产,花园乳业渐入佳境,肉牛出栏数剧增,今明两年将迎来爆发式增长,预计12-14年EPS为0.35、0.53、0.81元,给予“审慎推荐-A”投资评级,目标价15.9元。

　　三大产业链助公司涅盘重生。公司从10年上市至今,增长缓慢,我们认为主要有两大原因导致:一、公司主要收入和利润来源(收入占八成,利润占七成)的生鲜乳业务,由于近几年生鲜乳价格比较低迷,增长缓慢,二是公司主要从事牛行业,本身有周期长,回报慢特点。基于此公司根据自身优势和特点,重新梳理公司业务体系,重点打造三大产业链:乳业深加工产业链、肉牛产业链、饲草料综合利用产业链。随着募投项目,以及收购的两个项目今年全部达产,公司今年开始步入快速增长阶段;

　　延长产业链应对生鲜乳业务增长缓慢。生鲜乳主要销售对象是类似于伊利、蒙牛等巨型乳企,由于其下游乳制品客户议价能力较强,因此生鲜乳价格近几年上涨缓慢,在养殖成本不断上升的情况下,奶农收益越来越差,部分奶农选择退出,从而导致公司外购生鲜乳业务持续下滑,以及公司自产生鲜乳毛利率下滑,这也是公司近两年增长缓慢的主要原因。为此公司用超募资金收购了花园乳业,通过延长产业链来应对生鲜乳业务增长缓慢。

　　“优质奶源”+“区域龙头品牌”强强联合。花园乳业为当地最大的乳企,主要做新疆区域市场,日处理鲜奶能力300吨,其中酸奶100吨,UHT奶100吨,奶粉100吨。新的花园乳业将充分利用公司在奶源方面的巨大优势,走差异化竞争道路,主打新鲜牌,液态奶主要布局新疆天山北坡经济区(石河子、乌鲁木齐、奎屯、克拉玛依),在一个小时内就把经过简单杀菌的牛奶全部送出去,在奶粉方面只做新疆区域市场,通过比别人更小的包装,以及新鲜奶源把保质期降低到一个月,我们认为公司的竞争策略扬长避短,避免了与自身客户的正面交锋,也满足消费者对安全放心新鲜牛奶的快速增长的需求。公司2011年收购花园乳业,2012年是产业链和文化的整合年,今年将是花园乳业快速增长的元年,随着新的配方奶和奶粉生产线投产,花园乳业今年利润我们预计较去年增长有望达到70%(12年下半年相比上半年利润预计增长2倍)。

　　肉牛产业链将是公司未来最大的利润增长点。牛肉价格自2012年2月以来一路飙涨,进入11月以来,牛肉价格更是疯涨了20%多,山东地区牛肉价格已经突破60元/公斤,市场遍寻肉牛投资标的,这是福成五丰1月15日涨停之主要原因,我们认为西部牧业是一个被大家有所忽视的肉牛概念股。2012年公司出栏肉牛1100多头,今年预计3000头,明年有望到5000-6000头。

　　牛肉供给缺口大,未来两三年价格将一路看涨。近几年国内能繁母牛数量急剧下滑,山东、河南、东北地区甚至下滑了一半,这也是造成“牛魔王”的根本原因,而牛扩繁速度最慢,因此除非大量进口,未来两三年国内牛肉将存在巨大缺口,而国际市场方面,第二大牛肉出口国澳大利亚虽然价格便宜,但是由于贸易壁垒,很难进入中国市场,因此价格仍将一路上涨。正是看到了这一点公司在去年提出将肉牛产业链作为未来发展的重点。公司地处的新疆地区为少数民族聚集区,牛羊肉需求大,新疆在2009年之前因为地大人少,一直是牛羊肉的调出省,但近年已经变成牛羊肉调入省。

　　公司发展肉牛产业链得到国家和兵团大力支持。公司作为一家兵团旗下上市公司,发展肉牛产业意义重大。当前由于供给短缺带来的牛羊肉价格飙涨,已经成为涉及边疆稳定的重大政治问题,因此公司发展肉牛产业得到国家和兵团大力支持,这将体现在给予公司的补贴上,新疆十二五期间拟投入120亿牛羊肉生产,同时兵团去年成立了八大集团,明确公司将作为肉类加工集团里牛羊肉平台,未来兵团有望将其他各师肉牛产业注入公司。

　　饲草料综合利用产业链锦上添花。公司方圆150公里内为国内最主要的葡萄酒和番茄酱生产区,有大量的葡萄和番茄的皮和籽,成本便宜,与玉米每公斤差价一块以上。皮可以用来代替牧草,籽可以用来先提酒精,提完酒精剩余部分用来榨油,以及提取蛋白和花青素,壳可以用来做活性炭,完全吃干榨尽。在提取酒精或者饲料环节就可以完全覆盖成本,剩余部分均可作为利润,这也是公司饲料毛利率一直较高的主要原因。公司利用超募资金投资的饲草料综合利用项目,今年将完全达产,我们预计将新增利润700万元。

　　投资策略:公司募投6000头奶牛项目从12年开始逐渐达产,饲草料综合项目从2012年9月开始投产,花园乳业从12年9月开始增长加速,今年配方奶和奶粉将开始投产,肉牛出栏加速又恰逢牛肉价格大幅上涨,因此今年公司业绩将迎来爆发增长。我们预计12-14年EPS分别为0.35、0.53、0.81元,按照13年30倍PE,一年目标价15.9元,给予”审慎推荐-A”投资评级。